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和訊特約

2005年的股權分置改革成為影響中國資本市場最重要的事件之一。經歷股權分置改革后，基本解決了上市公司大股東的流通兌換問題。至此，a股也正式進入全流通的時代。

時隔多年，股權分置改革的弊端逐漸浮現，市場也就股權分置改革等相關問題進行了反思。

鑒於2005年的股權分置改革，實際上令投資者感受最深的，主要有以下幾點。

其一是股改解決了上市公司大股東的流通兌換問題，卻加劇了大股東與中小投資者之間的成本差異化。

其二是大股東對上市公司占有絕對的控制權。大股東憑借自身的資金優勢、資訊優勢等特點，完全控制了上市公司的股價走勢。

其三是在股權分置改革的中后期，市場以極端的方式實現了規模式擴張。源源不斷的限售股涌出市場，無限期沖擊上市公司的股價。最為經典的案例是，在創業板以及中小板市場，頻繁出現高管套現潮，甚至是高管辭職潮。

股權分置改革以后，其留下了龐大的大小非解禁壓力，對股票市場形成巨大的沖擊。按照過去幾年的數據顯示，2009年全年解禁規模高達6832億股；2010年3829億股；2011年1982億股；2012年1542億股；2013年4429億股。

此外，有數據顯示，在股權分置改革前夕，滬深市場的流通市值僅有8570億元。2008年，a股的流通市值激增至3.61萬億。時隔六年，a股的流通市值卻飆升至15萬億以上。然而，在市場流通市值迅猛擴張的同時，指數的運行區間卻不升反降。

雖說股權分置改革解決了上市公司大股東的流通兌換問題，真正實現了同股同權。但是，因當時管理層對股權分置改革的考慮不夠周全，也是直接導致了股市的長期走熊。

自去年年底以來，我國逐漸從核准制度向股票發行注冊制度過渡。2015年前后，或將全面鋪開股票發行注冊制。

所謂股票發行注冊制，即僅對注冊檔案進行形式審查，而對持續盈利能力、發行人投資價值等內容卻沒有實質性的判斷。這與過去的核准制度有著本質性的區別。

同時，股票發行注冊制是市場化程度最高的制度，實則讓市場來決定企業的命運。若股票發行注冊制能夠穩步推進，將會在很大程度上強化市場化的改革，適應經濟轉型的發展戰略。

然而，有效落實股票發行注冊制並非易事。如考慮不夠周全，恐將重蹈之前股權分置改革的覆轍。

正如筆者郭施亮在前文所述，在全面鋪開股票發行注冊制之前，必須有效落實相關的配套措施。其中，強化資訊披露以及強制退市是重中之重。

據了解，在近期頒布的新“國九條”中，對資訊披露以及退市等核心內容均作出了補充。

其中，新“國九條”明確提出，要督促上市公司以投資者需求為導向，履行好資訊披露義務，嚴格執行企業會計準則和財務報告制度，提高財務資訊的可比性，增強資訊披露的有效性。此外，針對上市公司的退市問題，新“國九條”也強調完善退市制度，構建符合我國實際並有利於投資者保護的退市制度，並對欺詐發行的上市公司實行強制退市等內容。

確實，信披以及退市等問題將深刻影響股票發行注冊制度的推進進程。對此，也引起了管理層的高度重視。不過，鑒於以往的經驗教訓，因政策的針對性不明確以及政策的執行力度低下，從而降低了相關政策的落實效果。此舉必然會對股票發行注冊制度的全面鋪開留下隱患。

需要注意的是，盡管信披以及退市等相關配套措施將得到有效地落實。但不可忽視的是，因a股市場長期扭曲性的發展，投資者的價值判斷能力仍然有待觀察。如此一來，市場決定企業生死的有效性值得懷疑。

綜上所述，管理層理應吸取股權分置改革的教訓，慎推股票發行注冊制。

作者觀點不代表和訊網立場